运动鞋ODM龙头企业，华利跑赢行业逆周期

正值年报披露季，受全球大环境和通货膨胀影响，不少企业增长放缓，但在此背景下，仍有企业实现了逆势增长。Nike等全球知名鞋履品牌背后的ODM龙头企业——华利集团就交出了亮眼的成绩单。

3月1日，华利公布业绩快报，2022年公司实现营业收入205.7亿元，同比增长17.7%；实现归属于上市公司股东的净利润32.22亿元，同比增长16.4%。其中，2022 Q4营收52亿元，同比增长7.4%，归母净利润7.8亿元，同比增长0.7%。

来源：华利2022年业绩快报

逆势增长背后，蕴含着一家龙头企业的底气与实力，透过财报，我们或许能窥探出华利实现逆增长的逻辑。

高通胀和汇率双锤逆周期，仍然保持稳健增长

国内前五大鞋履制造企业包括裕元集团、华利集团、丰泰企业、钰齐国际、志强国际，对比来看，华利的盈利水平处于行业领先，其毛利率与净利率不断提升，以2022 H1为例，华利的毛利率为26.3%，净利率为15.78%，两项数据均高于其他四家企业。

但毛利率、净利率不断提升的华利，也曾面临短期增长趋缓，2022年欧美国家高通胀，居民消费能力有所下降，直接的表现是2022 H2，华利的客户库存有所提升，下订单的节奏也趋缓。

此外，由于2022 Q4人民币兑美元汇率升值幅度较大，而华利主要为美元资产，导致公司财务费用增厚，对利润端形成短期冲击，2022年归母净利率15.7%，同比小幅下滑0.2pct，整体较为平稳。

但这不能改变华利长期向上成长的大趋势。逆势之下，华利通过增强既有客户粘性和拓展新客户保障订单稳健，彰显出强大的经营韧性。

作为全球知名运动及休闲品牌的代工厂，华利与运动鞋服行业领先品牌保持长期稳定合作，与Nike、Vans等品牌合作时间均超过10年。

据了解，华利的前五大客户为Nike、Deckers、VF、PUMA、UnderArmour，这些客户在欧美市场占比较高，增长相对稳定，对华利的营收贡献度较高。

2022 Q1-Q3，华利前五大客户贡献收入占比高达92%，同比增速分别为32%、12%、11%、15%、17%，其中，第一大客户Nike的订单放量、份额提升特征较为显著，HOKA品牌销售额也已连续4个季度实现超50%的高增速，销售表现强劲。长期稳定合作的客户矩阵，筑就了华利营收的基本盘，也让华利拥有较强的经营稳定性。

客户矩阵稳固基础上，华利也在积极挖掘新客户，如On Running、Reebok等。老牌与新锐客户的订单接棒放量，让华利的盈利能力迅速提升，打开了成长空间。比如，2022年与Reebok品牌合作首年即开始量产。

值得一提的是，华利的客户集中度相对较低，不对单一大客户产生严重依赖。2022年上半年，公司前五大客户中，Nike占比最高为36.9%，Deckers占比20.9%、VF占比19.1%、PUMA占比10.3%、UnderArmour占比4.9%。可见，华利的客户结构较均衡，而行业内丰泰企业客户集中度最高，其90%左右的收入均来自于Nike。

另外，华利凭借自身实力也获得了较高的客户满意度。数据显示，2019-2021年，公司平均准时出货率达99%、质量达成率99.993%、客户满意度均值达99%。

稳健而持续扩增的客户圈及较高的满意度，助力华利不断夯实营收基本盘，而2023年，华利也有望迎来订单量的增长。

下游进入去库存周期，订单拐点回归是时间问题

2023年，随着欧美国家通胀水平的逐步降温，以及全球疫情管控的放开，消费需求逐步释放，市场回暖，在此背景下，华利或将迎来营收规模的进一步扩大。做出此判断，主要基于下游客户库存如期去化。

其实从2022 Q4开始，华利的客户就陆续进入清库存周期，目前去库存整体进度符合预期。以华利的大客户Nike为例，Nike曾在2023财年Q1库存增长了44%，但通过降价促销活动，Nike库存去化正顺利推进，2023财年Q2库存天数处于四个季度来的最低水平。

大客户去库存进展顺利，将助力华利的订单量增加。预计2023 Q2，客户库存将恢复正常，届时华利有望迎来订单拐点。而从中长期来看，华利则有望凭借突出的生产能力与较快的交付水平，提升在老客户中的份额并持续拓增新客户圈层。

据了解，目前在客户合作诉求愈加强烈的情况下，华利不断加快并有序推进新产能布局。从公司发展周期来看，2023-2025年为投产年份，北越、印尼均将有新单体工厂投产，预计2023年新增3-4个工厂，这样的投放节奏将会平衡产能扩张与盈利能力，保障公司中长期的成长性。

增长稳健的华利还将迎来发展红利。据Statista预计，2021-2025年期间运动鞋履市场规模以9.1%的复合增速增长，在此红利下，华利有望实现更大的盈利。

长期竞争优势突出，利润率有望进一步提升

长期来看，华利竞争优势突出，有望进一步提升利润水平。具体而言，在产能布局上，华利有长远考虑，其在越南地区设立的生产基地占比最高，达95%以上，而裕元集团、丰泰企业在越南地区的产能占比均在50%左右。

为何华利选择在越南地区大建生产基地？究其原因，还是离不开成本因素。越南地区人工成本较低，以2020年为例，中国与越南的最低月工资分别为319美元、190美元，中国为越南的1.7倍。除了较低的人工成本，越南工业用水、用电价格等均较低，这有利于华利保持较低的成本运营。

此外，华利的工厂集中在越南北部农村地区，平均工资更低且距离中国更近，能节省运费，这让华利的综合成本相比竞争对手更低。

而落实到生产过程中，公司的成本管控能力更加重要。具体来看，虽然原材料的波动对公司成本控制有一定影响，但华利通过提升效率减少了原材料价格上涨的影响。

在生产环节，华利注重提升自动化水平与员工的熟练度来提高效率。公司每年都会投入大量资金用于鼓励新技术的研发，2019-2021年公司新奖励方案共提报项目五百余件，有效提高整体制鞋工艺水平。一系列措施也帮助华利降低了成本，提升了毛利率。

这点在财报中有着直观的表现，相较2022 Q3，2022 Q4华利的毛利率环比提升。这证明公司在产能柔性和成本控制方面具备良好应对能力，总体看2022年营业利润率仍为2017年以来次高水平。

而成本控制之外，也需要较强的技术实力提供增长动能。华利能与核心客户保持长期合作，一方面在于其熟悉客户的品牌内涵和设计理念，可以将客户的设计图纸或产品创意快速落地量产。另一方面，其不断精进技术研发也将给予市场信心。

2017-2021年，公司研发费用投入均维持在2亿元以上，持续的研发投入让华利设计开发能力较强，设计开发团队完备，核心技术人员稳定，助力华利形成了技术壁垒。不过，与营收规模体量相当的丰泰企业相比，华利的研发费用规模和研发费用率仍有进一步提升空间。未来华利或将继续扩大研发规模，这一点在财报中也有所体现，2022年上半年研发支出就已超2亿元。

（图左为各企业研发规模，图右为企业研发费用率）

成本端与技术端的优势让华利在2022年实现了量价齐增。据测算，2022 Q4华利销量约为5200万双，但增速环比回落9.6%，这主要是由于Q4受通货膨胀及大环境影响，订单有所减少，此外，也与去年同期出货量高基数相关。但整体来看2022年，华利的销量仍实现了稳步增长，公司销售运动鞋达2.21亿双，同比增长4.65%。

在价格方面，从2017-2022年上半年，华利鞋履产品的均价由79元/双提升至86元/双，2022年销售单价提升幅度明显高于往年，这将促进公司业绩增长保持韧性。推算2022全年美元口径ASP提升约7%，2022 Q4仍有约6%的同比增幅。

总体而言，高效率、低成本夯实了华利的护城河，而通过持续加大研发投入，坚持优质大客户经营战略，强化客户粘性并持续拓展新客户，将助力华利打开更大的成长空间，带动营收规模持续扩张。且从行业发展来看，目前品牌商将制造环节外包成为大趋势，诸如安踏体育等企业逐步降低了自产比例，外包比重持续扩大。在此趋势下，华利或将乘势发展，收获更高的市场份额。

作者：Lucky

文章来源：松果财经（公众号:songguocaijing1）旨在提供活泼、深度的财经商业价值解析，做一个有态度的行业观察者！