消费“新物种”集体狂欢完后，茶饮“顶流”的估值高墙牢吗？

上市首日，蜜雪冰城母公司蜜雪集团（02097.HK）就开盘暴涨，首日市值破千亿港元，一举成为国内市值最大茶饮上市企业，也成为整个港股茶饮板块的“破冰者”。

此后7连阳后，其总市值一度超过1500亿港元，甚至引发“超越星巴克”的市场臆想。

虽然传言是假，可也反衬出蜜雪冰城上市后势头之强盛。

但值得深思的是，当舆论热度退潮，理性审视其商业模式与增长逻辑，蜜雪千亿估值的支撑是否稳固？

面对国内渗透率接近饱和、海外扩张刚起步的现实，其未来的增长又该如何跨越这些门槛，才能真正成为比肩星巴克的世界品牌？

图源：中国财富网

消费“新物种”集体狂欢，蜜雪何以成为茶饮界千亿新王？

告别“跑马圈地”的野蛮生长，步入精细化运营的存量竞争时代后，新饮行业的节奏明显放缓，市场增速其实也开始偏保守。据灼识咨询数据，2024年中国新式茶饮市场同比增速仅有6.4%，预计2025年增速降至5.7%。

蜜雪就是在这种大背景下成功上市的，此前业内已有奈雪的茶、茶百道、古茗相继上市成功。但唯独蜜雪冰城打破了茶饮股的上市破发魔咒，成为千亿市值巨头，甚至荣膺港股新一代“冻资王”。

那么，蜜雪何以成为千亿之王？

如果从资本市场的维度出发，这是一场关于消费赛道涌现的“新物种”颠覆传统消费投资逻辑，带来的估值“狂欢日”。

进入2025年后，从小米集团（小米汽车），到布鲁可、泡泡马特，到蜜雪集团、再到老铺黄金，可以发现这些聚焦年轻消费群体的企业都在二级市场中实现了不同程度的大涨。其中，蜜雪、布鲁克、老铺黄金更是涨超一倍之多。

透过这些企业的产品表现，可以发现一个共性：都在精准捕捉年轻一代的消费需求，并通过供应链创新、文化溢价或科技赋能等方式，重构消费品“性价比”与“品质”的边界。最终产业端新的增量逻辑进一步颠覆了传统的投资逻辑，同时赢得了消费者与投资者的信任。

不过其中，蜜雪是唯一个以单价不足20元的产品扛起了千亿估值，创造了继拼多多后，又一个低价消费产业的估值神话。

而这本质上是源于蜜雪在平价现制饮品赛道的绝对统治力。

以定价划分，总被大家认为是一个赛道的茶饮行业其实可分为平价（产品单价≤10元）、中价（10-20元）、高价（≥20元）三个价格带。

蜜雪专注的平价市场则是增速最快的细分赛道。灼识咨询数据预测，2024-2028年，平价现制饮品市场年均增速达23%，远超行业整体及中端（17%）、高端（8％）市场。

更重要的是从格局维度，增速同样较快的中价现制饮品市场格局仍未稳定，依旧处在头王大比拼阶段。包括已经上市的茶百道、古茗，启动IPO的霸王茶姬、沪上阿姨，未上市的喜茶，乃至咖啡界的瑞幸其实都在这个赛道角逐，且各自占据优势，竞争相当激烈。

平价现制饮品市场中，虽然也有其它尾部零售品牌存在，但蜜雪集团独家寡头地位很凸显，过去两年蜜雪平均每年开店达7000家，这显然是基于其品牌统治力给予的底气。

至今其门店数量规模即便是放在整个现制茶饮大赛道也是首屈一指。截至2024年底，其全球门店数达46479家门店，终端零售额达583亿元，分别是行业第二名的5倍和3倍；同期星巴克总门店数为40199家，也算是在规模上超越星巴克成为全球第一的现制饮品企业

某种程度来说，这一平价细分赛道的崛起、千亿“估值王”的出现，本质是消费习惯渗透率的提升，正如20万以下价格段新能源车渗透率的提升、平价茶饮在消费群体中的渗透。

类似于比亚迪成功在能源变革趋势中抓住了下沉市场对“品质平价”的新需求，蜜雪也在增速最快且需求庞大的细分赛道里实现了强品牌统治力，并筑就了类似于比亚迪在国内新能源汽车领域的市场价值。

这也是投资者愿意为蜜雪集团沸腾的底色，但又还能沸腾多久？又或者再放远点说，从全球视角出发，蜜雪冰城离比肩星巴克还有多长的路？

这个问题，本质上是对蜜雪冰城成为世界品牌的探讨。

增长全靠加盟模式，估值风险化解就看海外了

激烈内卷之下，蜜雪的断层式领先优势，是基于其自建了业内最大的端到端供应链网络，

支撑了它的快速规模扩张。

从2012年自建中央工厂、仓储物流网络开始，至今蜜雪已拥有五大生产基地，年产能165万吨，覆盖原材料种植、生产、冷链物流全链条，实现60%以上原料自产，核心饮品原料100%自主供应，成本较行业低20%-30%。

供应链的规模效应同步带来了低价产品的厚利多销。财报显示，去年前三季度，其营收同比增超两成至187亿元，对应毛利率达32.4%，显著高于奈雪的茶、古茗等同业。这种“供应链护城河”使其在价格战中占据绝对优势，同时保障了产品品质的稳定性。

但现在的问题是蜜雪目前的增长几乎全靠加盟模式的扩张，2024年终端零售额583亿元中，有90%是加盟商贡献。

这意味着一旦国内下沉渗透率跨过高峰期，海外扩张也缓慢的话，其业绩增长必然将会遇阻，核心供应链承压，届时市场很难再给予其高的估值溢价。

而国内大本营的单店日均出杯量从2021年的807杯降至675杯，部分区域已出现饱和。因此接下来海外扩张的成败将直接影响其估值天花板。

星巴克可以说一直是一众现制饮品品牌追赶的目标，而它超千亿美元的总市值，本质也是全球化的胜利。目前星巴克的门店网络已覆盖80多个国家，海外门店占58％，海外收入占比超40%。

相比之下，蜜雪的国际化尚处于起步阶段。截至2024年底，覆盖海外11个国家，前三季度海外营收达9.5亿元人民币，只占到总营收的5%。

国际化突围与内生增长：超越星巴克的必答题

因此要突破估值瓶颈，蜜雪需在两方面发力：

其一，坚定全球化战略。

目前，对性价比需求弹性更大的东南亚市场是蜜雪的首选。数据显示，2023-2028年间东南亚现制饮品市场预计能以19.8％的复合年增长率成为全球增长最快的主要市场，规模将扩容至495亿美元

去年前三季度，蜜雪在海外的4800家门店，有3000多家是开在印尼、越南等地，并用3万印尼盾（约合人民币15元）的定价冲击当地市场‌。

图源：锋巢网

不过这种“复制粘贴”模式在初期快速扩张后，面临本土化挑战，并不能保障蜜雪接下来的业绩增速：同时，东南亚市场的供应链成本也可能因地域分散而攀升，造成盈利承压。

因此，在这个过程中，蜜雪必须将自建端到端供应链的核心壁垒输入海外市场，深化供应链全球化布局。在东南亚建立区域仓储中心，降低物流成本；

对应产品端，也要针对不同市场研发差异化产品（如印尼的热带水果特调），而非简单复刻国内菜单。

这一点与蜜雪此次上市募资计划高度匹配，约66%资金用于拓宽和深化端到端供应链体系，其中重点提及了东南亚多功能供应链中心的建设，以期压缩区域配送半径。

当然，国内大本营的供应链壁垒也要继续强化。

去年年底，蜜雪与君乐宝达成战略合作，共建专属奶源基地“雪王牧场”。这意味着，其对核心原料鲜奶供应的控制力强化，供应链体系再落关键一子。

其二，加速蜜雪品牌化、品牌高端化与品类延伸。

品牌化这一点目前的重点突破口在“雪王”IP的打造。从2018年推出，到最近两年两部系列动画的上线，“雪王”及“蜜雪冰城”主题曲的相关话题在主要社交平台上的累计总曝光量近300亿次，各大平台的粉丝也是业内最多的。

去年年底，据天眼查APP，主要负责“雪王”IP内容运营、知识产权保护、IP商业化等业务的“雪王爱动漫文化（北京）有限公司”注册成立了。从产品输出到文化符号，蜜雪的扩张剧本仍需要继续打磨。

至于品类延伸，是目前不少茶饮品牌的共同课题，譬如星巴克的咖啡烘焙工坊、瑞幸咖啡的轻乳茶品新尝试、茶饮品牌的轻食化尝试等。蜜雪已打造第二曲线“幸运咖”品牌，总门店数量已突破4500家，接下来还需要继续精细化推广这一线路。

结语

2025年国内饮品企业掀起的上市潮愈发大了，包括霸王茶姬、沪上阿姨等品牌也在相继启动上市行动。

这一现象背后，是行业竞争的升级——从规模扩张转向质量比拼。为此，玩家们都在加速奔赴更广阔的资本市场，既是为融得更多资金以打造多元化成长曲线，或投入规模扩张中，更是品牌背书的战略选择，尤其是当出海成为业内主旋律后。

正如蜜雪创始人张红超所言：“雪王的目标不是做中国的蜜雪，而是世界的蜜雪。”

蜜雪的千亿市值，既是市场对其下沉市场统治力的认可，也隐含投资者对其全球化潜力的期待。因此，其长期价值取决于能否突破加盟模式依赖、完成供应链全球化布局。

放大来说，星巴克用30年构建的全球帝国，蜜雪能否用更短时间实现？这不仅关乎企业自身，更是中国消费品牌从“本土王者”到“世界玩家”的蜕变启示。

当雪王的红色招牌照亮更多海外街头，或许就是其估值真正创巅峰之时。

来源：港股研究社